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南方财富网 2021/04/08 09:06:56

中顺洁柔(002511):盈利、份额有望双升消费品成长逻辑持续演绎

类别:公司机构:西南证券股份有限公司研究员:蔡欣日期:2021-04-07

核心逻辑:1)去年11月以来浆价上行,涨幅约60%,小厂受制于成本压力停机,大厂份额得到进一步提升;2)年后生活用纸品牌提价函频发,叠加纸浆库存充裕,盈利有望明显增厚,头部大厂将迎来盈利和份额双升时机。3)中长期来看,公司品类矩阵成型、渠道扩张空间充分,消费品成长逻辑持续演绎。

浆价上行小厂大范围停机,份额迎来新一轮集中。2020年11月以来浆价进入快速上行周期,四个月针叶从底部4500元/吨最高涨至7400元/吨,涨幅约60%,预计近期纸浆价格保持高位震荡。在成本上行压力下小厂盈利大幅回落(同期生活原纸价格上涨30%),小厂大范围发布停机函。3月以来生活用纸周度企业开工率及周产量连续下降。

截至2021年3月11日和3月18日的两周,生活用纸代表企业的开工负荷比分别同比下降4.8pp/6pp,周产量分别同比减少6.9%/9.3%,生产积极性偏低。小厂大范围停机后订单有望向大厂集中,实现市占率的快速提升。

大厂普遍提价,盈利有望增厚。原材料价格持续上涨及小厂停机驱动下,大厂洁柔、维达等发涨价函(此提价幅度让小厂复工仍有压力),考虑到部分龙头的低价浆库存丰富,浆价平均成本大幅低于小厂,提价后吨盈利有望增厚。且品牌商终端产品的消费属性强,与原纸不同的是即使成本回落后也能留存部分提价于体内,保证较好的盈利性。

中长期来看,公司的品牌性突出,品类矩阵成型、渠道扩张空间充分,消费品逻辑持续演绎。现阶段的洁柔仍处于渠道和产品协同发力时期,产品紧跟新消费趋势,多品牌结构矩阵成型。洁柔近几年在强化高端品Face、Lotion基础上推出了湿巾、自然木、便携式洗脸巾、新棉初白、朵蕾蜜等新品类,2020年高端产品的占比逐步提升至70%,推动毛利率上行,位居国内生活用纸行业第一。

渠道方面,1)2015年后洁柔存货周转天数持续下降,对渠道掌控力较以前显著增强,经销商盈利能力高于竞争对手;2)公司网点开拓及渠道下沉将带来销量高增长,目前经销商数量预计达到近3000家,华中、华东及华北薄弱区域网点数量快速增加;3)疫情后公司抓住线上突围机会,电商渠道快速扩张,前三季度电商渠道占比达到35%,增速达到60%+;4)全国产能布局完善,宿迁拟建40万吨生活用纸产能,满足华东市场未来扩张需求,成长空间广阔。

盈利预测与投资建议。考虑到公司产品提价,上调盈利预测。预计2020-2022年EPS分别为0.69元、0.98元、1.17元,对应PE分别为39、28、23倍,维持“买入”评级。

风险提示:原材料价格大幅波动的风险,终端产品销售低于预期的风险。

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