蚂蚁集团的财务报表 A20474如何分析与预测

　　A20474如何分析与预测

　1、回顾：创新业务收入基数低、增长快。

　　主要包括蚂蚁链技术服务的收入，及阿里和网商银行等关联方的行政及支持服务收入。2020H 实现收入5.44 亿元，同比增长112.5%。2、创新业务驱动要素。区块链、底层数据库、人工智能等前沿技术能力领先（2017-2019年区块链专利申请数均排名全球第一）；凭借支付宝的流量及运营优势，内部服务与技术输出，持续赋能金融机构及其他行业。3、创新业务财务预测。假设未来三年创新业务复合增速80%以上，预计2020-2022 年，创新业务收入分别达18.60、33.48、60.26 亿元；更重要的是支撑其他业务的快速发展。

　　蚂蚁集团整体的利润分析与预测。1、整体成本与费用回顾。营业成本主要包括交易成本、服务成本、运维成本，2020H 三者占营收比重分别为31%、6%、2%。交易成本预计主要为账户侧产生的银行通道费用，与支付交易量正向相关。2018-2020H，毛利率分别为52%、50%、58.6%。费用率2019 年后显著下行，主要为减少推广费用投放，及不再向阿里集团分润；研发费用率稳定（8-9%）。2、整体盈利预测：在公司毛利率基本保持稳定（银行通道费率保持平稳），期间费用率在退出高额营销补贴及不再向阿里分润后维持稳定的假设下，预计2020-2022 年公司营业收入分别为1582、1974 和2501 亿元，同比增长31%、25%、27%，归母净利润分别为416、523 和664 亿元，同比增长145%、26%、27%。

　　估值及盈利预测：1、估值参考PayPal 及相关互联网公司：PayPal 作为全球第三方支付的龙头公司，市场空间和竞争优势支撑其高估值水平，PE中枢在45-50 倍；考虑蚂蚁集团模式的特点和稀缺，纳入腾讯、阿里巴巴、东方财富等作为可比参考估值。2、目标市值：结合可比公司估值，及蚂蚁模式的稀缺性，同时考虑金融业务利润占比，给予蚂蚁集团45-60 倍PE，对应2020 年目标市值18720-24960 亿人民币。

　　我们理解的蚂蚁集团的模式：底层是金融科技与互联网生态圈；中间层是平台、场景和数据；收入实现层则是各种金融业务。本文重点进行业务收入进行拆解；同时对各项业务收入的驱动要素分析，进而预测各项业务收入和整体利润；整体看，集团收入和利润增速能维持在25%以上。

　　数字支付业务的收入分析与预测。1、回顾：支付业务处于微利状态。主要是成本端刚性（金融机构端交易成本、下游服务商成本及其他运维成本）、收入端费率低（2017-2019 年综合费率万分之5.24、4.89 和4.67）且部分不收费（交易量结构中，以商业支付的商户侧收费为主，个人端收费占较低）。2、支付业务驱动要素的核心假设。：互联网普及率（尤其农村地区）及移动支付渗透率继续提升；支付场景拓展下，商业支付交易量保持增长（艾瑞预计未来5 年复合增速17.5%）；支付市场格局稳定（支付宝、微信双寡头格局），支付费率基本维持（移动支付竞争趋缓）。3、支付业务财务预测。假设2020-2022 年，支付交易金额保持双位数以上增长，收费交易量占比稳步提升带动整体支付费率小幅增长（万4.72、4.95、5.21），预计支付业务收入分别为598、709 和835 亿元，同比增长15.3%、18.6%和17.7%。